<<
>>

МОРАЛЬНИЙ РИЗИК

Навіть якщо кредитор має можливість зібрати інформацію про позичальника (коли вирішить зробити інвестицію, надати позику або укласти угоду з купівлі облігацій, які мінімізують ефекти несприятливого вибору), інформаційні проблеми для кредитора ще не вичерпалися.

Завжди є ймовірність тощо, що позичальник, отримавши кошти, не використовуватиме їх за призначенням. Така ситуація, знана як моральний ризик, найчастіше виникає тоді, коли позичальник має стимули до викривлення інформації або діє не в інтересах кредитора. Моральний ризик виникає внаслідок асиметричності інформації: позичальник знає краще за кредитора, як позичені кошти насправді використовуватимуться. Як наслідок — витрати кредитора зростають.
ІНФОРМАЦІЯ ДЛЯ РОЗДУМІВ…
Чи впливає несприятливий вибір на сигнали фондового ринку?

На ефективному ринку капіталів вартість акцій компанії є для менеджерів найкращим індикатором про окупність нових інвестицій. Курс акцій зростає у відповідь на хороші новини, пропонуючи більше капіталу скерувати на різні напрями бізнесу фір­ми. Аналогічно зниження курсу акцій відображає новини про песимізм ринку щодо перспектив фірми.

Як асиметрична інформація впливає на ці зв’язки? У випадку несприятливого вибору, або проблеми «лимонів» на фондовому ринку, курс акцій ефективних фірм може бути занадто низьким, що неточно сигналізує про її перспективи. У такій ситуації керівництво знає, що стан справ на фірмі кращий, ніж про це свідчать ринкові сигнали, і не звертатиметься на ринок.

Натомість фірма може уникати ринку взагалі й використовувати внутрішні ресурси для фінансування майбутнього зростання.

Дослідження діяльності майже 300 виробничих фірм упродовж 1970—1980-х років показали, що фірми, які цілком покладаються на внутрішні фонди, здебільшого «молоді» і зрос­таючі підприємства.

Більше того, ка­пітальні видатки цих фірм тісно по­в’язані з їхніми внутрішніми коштами, чого не можна сказати про більш зрілі фірми, спроможні залучати ресурси фінансових ринків. Отже, несприят­ливий вибір впливає на фінансові та інвестиційні рішення багатьох американських фірм.

Джерело: Steven M. Fazzari, R. Glenn Hubbard, and Bruce C. Petersen, «Finan­cing Constraints and Corporate Investment», Brookings Papers on Economic Activity, 1:143—195, 1988; and the review in R. Glenn Hubbard, «Capital-Market Imperfections and Investment,» Journal of Economic Literature, 36:196—229, 1998.

Моральний ризик фінансування шляхом емісії акцій

Проблеми моніторингу підвищують інформаційні витрати у сфері залучення коштів через емісію акцій. Наприклад, ви купуєте акції компанії Bigdream («Заповіт­на мрія»). Як ви знатимете, чи ця фірма інвестуватиме кошти в лабораторію з науково-дослідних розробок, чи — у дерев’яні панелі для їдальні офісу? Інвестиції в науково-дослідні розробки вочевидь призведуть до підвищення прибутків Bigdream та ваших доходів, а інвестиції в оздоблення з дерева — ні. Щоб визначити, чи використовує фірма кошти у вигідний для вас спосіб, необхідно витратити час і гроші для відстеження її діяльності. Коли менеджери фірми Bigdream кажуть, що ваші 1000 дол. США інвестицій не принесли віддачі, звідки ви знатимете, чи це так? Тільки-но ви купили акції, фірма має стимул до занижування прибутків і виплат дивідендів. Щоб проконтролювати приховування інформації про справжні прибутки, зовнішні постачальники коштів повинні проводити аудит фінансів цієї фірми щоразу, коли публікується звіт про доходи. Однак такий аудит обходиться дорого.

Федеральний уряд та самі бізнесові кола регулюють звітність фірм, щоб знизити ймовірність обману. Для вигоди власників та потенційних інвесторів додатково до перевірки щорічних звітів Комісія з цінних паперів та бірж (державна установа) та Рада зі стандартів фінансової звітності (приватна установа) встановили для фірм єдині стандарти бухобліку, які повинні використовуватись у звітах про доходи та загальний фінансовий стан.

Ці принципи обліку мають на меті допомогти інвесторам зрозуміти фінансовий стан фірм, у діяльність яких вони інвестували. Крім того, федеральні закони розглядають неправильну звітність або крадіжку прибутків, що належать акціонерам, як загрозу державній безпеці і накладає за це покарання у вигляді великих штрафів чи/та тюремного ув’язнення.

Інші проблеми, пов’язані з інформацією, виникають унаслідок поведінки найманих управлінців на фірмі, які мають інші цілі, ніж власники. Акціонери, які володіють власним капіталом фірми, є власниками, а менеджери, які управляють активами фірми, — управителями. Проблема власника—управителя — це такий вид морального ризику, який виникає, коли менеджери не володіють значною частиною цінних паперів фірми, і тому не мають спільних із власниками стимулів для максимізації капіталу фірми. Через те, що акціонери фірми отримують залишкові доходи, підвищення прибутковості (а отже, і курсу акцій фірми) вигідне їм, а не менеджерам, які відповідають за управління активами фірми. У США, наприклад, більшість видів приватної економічної діяльності здійснюється у публічно-правових корпораціях, чиї менеджери не володіють значною часткою фірм. Справді, частка топ-менеджменту у власності фірми, як правило, не перевищує 5 %. Оскільки ця частка у великих корпораціях менша ніж 5 %, її зростання може збагатити акціонерів, хоча на практиці це не завжди підтверджується*.

Наведемо приклад, що ілюструє проблему власника—управителя у відносинах з приводу акціонерної власності. Припустимо, ваш сусід Рід Мур просить вас узяти участь у його новому венчурному бізнесі — відкритті книжкової крамниці. Для цього потрібно 50 000 дол. США, але він має лише 2500 дол. США. Він прочитав у газеті, що ви виграли в лотерею і спроможні вкласти 47 500 дол. США. Тепер, після зробленої інвестиції, ви володієте 95 % книжкової крамниці, а Рід — рештою 5 %. Ви задоволені своєю інвестицією. Якщо Рід успішно торгує найкращими книжками і спілкується з покупцями за чашкою кави, після виплати йому зарплати крамниця отримуватиме щороку 50 000 дол.

США. Ваша частка становитиме 47 500 дол. США — 100 % віддачі; частка Ріда — 2500 дол. США додатково до зарплати. Але може бути по-іншому. Рід може вирішити купити шафи з дорогого дерева та килими, а також спілкуватися з клієнтами за келихом шампанського, тим самим не заробляючи прибутку взагалі. Хоча Рід втратить 2500 дол. США прибутку, він усе одно отримає зарплату і насолоджуватиметься роботою у вишуканій обстановці. А вам нічого не залишиться.

Проблема власника—управителя існує в більшості угод з цінних паперів. Напрямки використання коштів корпорації менеджерами здебільшого є прозорими (наприклад, видатки на великомасштабні інвестиційні проекти), але багато з них приховані (такі, як видатки на наукові дослідження, утримання і облаштування, менеджмент, організаційну ефективність). Витрати на мистецьку колекцію корпорації, дорогі меблі, лімузини, літаки не приносять прямої вигоди акціонерам, хоча вони не є незаконними, менеджери часто використовують ресурси фірми для задоволення власних цілей, наприклад, для здобуття престижу та влади. Якщо менеджери не мають мотивів для максимізації капіталу фірми, акціонери-неуправ­лінці можуть залишитися ошуканими.

Якщо акціонери є власниками фірми, то чому б їм просто не звільнити поганих менеджерів? Щоб визначити, чи ефективно менеджмент корпорації використовує її кошти, необхідно проводити детальний і дорогий аудит. Жоден з індивідуальних малих акціонерів не має бажання оплачувати ці витрати на моніторинг. Навіть якщо якийсь акціонер захоче зробити це, то інші зможуть безплатно скористатися результатами його зусиль. Отже більшість малих інвесторів не мають можливості та мотивації здійснювати оцінку діяльності менеджерів.

Моральний ризик фінансування шляхом залучення позичкових коштів

Одним із шляхів зниження інформаційних витрат, що виникають унаслідок морального ризику, є використання кредиту замість емісії нових акцій. Наприклад, замість того, щоб інвестувати 47 500 дол. США в акції крамниці Ріда Мура і отримувати 95 % прибутків цієї крамниці, ви можете надати Ріду позику 47 500 дол. США і зобов’язати виплачувати вам фіксовану процентну ставку 10 %. У цьому випадку ви отримуватимете 4750 дол. США щорічно. Через те, що борг забезпечує фіксовані платежі, вам (чи вашому бухгалтеру) не потрібно здійснювати аудит діяльності Ріда у крамниці, хіба що в разі, коли він не зможе покрити процентних та основних платежів, тобто оголосити несплату щодо позики. Якщо ж Рід справно виплачує боргові зобов’язання, для вас не має значення, оголосить магазин про річні доходи в сумі 10 000 дол. США чи в сумі 100 000 дол. США. У багатьох випадках нижчі витрати на моніторинг роблять борг привабливішим інструментом, ніж акції*.

Незважаючи на те, що в багатьох випадках фінансування через кредит може пом’якшити проблеми морального ризику порівняно з фінансуванням через емісію акцій, воно повністю не розв’язує проблеми морального ризику. Внаслідок того, що боргові контракти дають змогу позичальникові отримувати будь-який прибуток, що перевищує фіксовану суму боргового платежу, у нього виникає стимул до більш ризикової діяльності для отримання цих прибутків, ніж та, що є в інтересах кредитора. Аби продемонструвати це, припустимо, що ви впевнені, що позичаєте гроші Ріду для купівлі книжкових шаф та комп’ютерної системи. Проте коли ці гроші потрапляють Рідові в руки, він вирішує інвестувати їх у автомат, який надсилає підсвідомі пові- домлення покупцям купувати дорогі книжки. Якщо ідея з автоматом спрацює, крамниця (і Рід) матиме успіх. Але, що вірогідніше, коли ця ідея не спрацює, він не зможе віддати вам борг. Отже, навіть у випадку боргових контрактів моральний ризик існує. Для розв’язання проблеми морального ризику на фінансових ринках у кредитних угодах використовують обмежувальні зобов’язання.

Головною проблемою морального ризику, яку ви побачили, надаючи позику Рідові, є те, що він може використовувати отримані кошти з ризиковою метою. Навіть якщо він не має 25 000 дол. США власного капіталу, щоб провадити свій бізнес, ви, очевидно, зможете знизити ймовірність морального ризику, заклавши у кредитну угоду певні обмеження, які називають обмежувальні зобов’язання щодо управлінської діяльності Ріда. Найтиповішим обмежувальним зобов’язанням у ділових позиках є обмеження щодо взяття на себе ризику позичальника. Наприклад, кредитор може дозволити позичальнику купувати лише певні товари або заборонити позичальнику займатись іншими видами діяльності.

Другий вид обмежувальних зобов’язань вимагає від позичальників утримувати мінімальний рівень власного капіталу. Наприклад, якщо ви намагаєтесь отримати позику під нерухомість на придбання будинку, банк може вимагати від вас достатньої суми страхування життя для виплати позики у випадку вашої смерті, якщо заставна повністю не виплачена. Для зниження стимулів до надмірного ризику від підприємств можуть вимагати утримання певного рівня власного капіталу, зокрема у вигляді ліквідних активів.

Фінансові ринки часто переадресовують моральний ризик у кредитних угодах, наполягаючи на тому, щоб підприємці або менеджери фірми вкладали свої власні кошти у ризикову справу. В цьому випадку виконання ризикових проектів збільшує ймовірність того, що інсайдери, такі, як Рід Мур, втратять свої власні гроші у випад­ку прийняття неефективних рішень, а отже, знижує стимул використання коштів зовнішніх інвесторів на ризикові цілі. Припустимо, Рід інвестував 25 000 дол. США замість 2500 дол. США свого власного капіталу (його активи мінус зобов’язання) у книжкову крамницю. Очевидно, він діятиме обережніше, приймаючи управлінські рішення. Отже, загалом, що більший власний капітал (акціонерний капітал) вкладено менеджерами фірми, то менш імовірним є виникнення проблем, пов’язаних з моральним ризиком, і, отже, вищою стає спроможність фірми до позичання грошей. За досить низького рівня інвестованого власного капіталу, проблеми, пов’язані з моральним ризиком, можуть позбавити можливості запозичення взагалі.

Третій тип обмежувальних зобов’язань, характерний для споживчого кредитування, вимагає від позичальника надавати вартість застави кредитору. Наприклад, якщо ви берете позику для купівлі нового автомобіля, ви змушені будете придбати мінімальний страховий поліс на випадок викрадення чи аварії. Ви також не зможете продати автомобіль товаришеві, поки повністю не виплатили позику. Якщо ви берете позику під нерухомість для купівлі будинку, ви повинні придбати страховий поліс на цей будинок і також не зможете продати його без виплати цієї позики.

Отже, обмежувальні зобов’язання ускладнюють кредитні угоди і знижують їхню привабливість для заощадників на вторинних ринках. Витрати на відстежування виконання фірмою обмежувальних зобов’язань ще більше знижують ринкову спроможність та ліквідність цих контрактів. Нарешті, обмежувальні зобов’язання не можуть захистити кредитора від усіх можливих ризикових видів діяльності позичальника.

КОНТРОЛЬНЕ ЗАПИТАННЯ

Фірми у так званих циклічних галузях, тобто ті, чиї прибутки зростають або знижуються разом з економічним піднесенням та спадом, позичають менше, ніж фірми у нециклічних галузях. Якщо витрати на моніторинг для кредитного фінансування є нижчими, ніж фінансування шляхом емісії акцій, то чому не всі фірми використовують кредит? Стратегія використання кредитного фінансування для зниження морального ризику ґрунтується на припущенні, що коливання прибутку фірми-позичальника залежать лише від зусиль її менеджерів. Якщо більшість коливань прибутку залежить від доходів в економіці загалом, то надмірний борг може призвести до бан­крутства фірми у випадку, коли її прибуток різко знижується і вона не в змозі здійснити виплати кредиторам. Отже, використання кредитів притаманне тим фірмам, чия прибутковість менше залежить від загальноекономічної динаміки.

ІНФОРМАЦІЯ ДЛЯ РОЗДУМІВ…
Чи може зниження цін підвищити інформаційні витрати?

Високий рівень власного капіталу позичальника знижує інформаційні витрати, пов’язані з несприятливим вибором та моральним ризиком. Тому раптове зменшення власного капіталу позичальника може підвищити інформаційні витрати кредитування інколи навіть до такого рівня, що знижується спроможність позичальників позичати гроші для будівництва нового заводу, придбання обладнання чи створення робочих місць. Класичним прикладом взаємозв’язку між величиною власного капіталу, обсягом фінансування та станом економіки є дефляція боргу. За дефляції боргу зниження цін підвищує реальну вартість непогашеного боргу фірми, знижуючи величину її власного капіталу. Внаслідок цього заощадники знають, що ймовірність несприятливого вибору та морального ризику зростає, і тому надають позики хіба що найнадійнішим позичальникам (наприклад урядові). Зіткнувшись із надзвичайним обмеженням кредиту, фірми

різко скорочують свої видатки, тим са­мим знижуючи ділову активність.

Найвідоміший приклад дефляції боргу виник під час Великої депресії на початку 1930-х років. Зниження цін підвищило реальний борговий тягар позичальників майже на 40 % за період від 1929 до 1933 р. Скорочення виробництва та дефляція спричинили різке зниження величини власного капіталу позичальників. Це послабило можливість отримання кредиту і призвело до краху кредитування, інвестицій та зайнятості. Новіші епізоди дефляції боргу в окремих секторах охоплюють крах, пов’язаний зі зниженням вартості сільськогосподарських угідь на Середньому Заході на початку 1980-х років, зниженням цін на нафту в середині 1980-х та різким зниженням цін на нерухомість у Бостоні та Нью-Йорку наприкінці 1980-х — початку 1990-х років. У кожному випадку скорочення власного капіталу позичальників, зумовлене дефляцією боргу, підвищувало для них вартість коштів унаслідок загострення проблем несприятливого вибору та морального ризику.

<< | >>
Источник: Габбард, Р. Глен.. Гроші, фінансова система та економіка: Підручник / Пер. з англ.; Наук. ред. пер. М. Савлук, Д. Олесневич. — К.: КНЕУ,2004. — 889 с.. 2004

Еще по теме МОРАЛЬНИЙ РИЗИК:

  1. Организационно-правовые основы становления и развития органов дознания в России (к 300-летию образования полиции России): моно­графия. — СПб.: Изд-во СПб ун-та МВД России,2018. — 180 с., 2018
  2. ОБЩАЯ ХАРАКТЕРИСТИКА РАБОТЫ
  3. Личностные результаты обучения в современной педагогической теории и школьной практике
  4. ВВЕДЕНИЕ
  5. З.ИСЛАМОВ. ОБЩЕСТВО. ГОСУДАРСТВО. ПРАВО. (Вопросы теории) Ташкент, «Адолат» - 2001, 2001
  6. Фигуры, промежуточные между кругом и правильными многоугольниками
  7. Графическое представление решений для пластинок в виде треугольников
  8. ГЛАВА 3. ЭКСПЕРИМЕНТАЛЬНО-ТЕОРЕТИЧЕСКОЕ ОБОСНОВАНИЕ РАЗРАБОТАННЫХ АЛГОРИТМОВ РАСЧЕТА ПЛИТ
  9. 2.4 Сегментация и построение контуров изображений объектов
  10. СУБЪЕКТЫ АДМИНИСТРАТИВНОГО ПРАВА