5.2. Стоимость собственного и заемного капитала

Затраты Наиболее распространенным способом определения ставки

на привлечение дисконтирования для собственного капитала является «косвен-

собственного капитала способ, основывающийся не на данных о доходности бу­

маг оцениваемой компании на фондовом рынке (о доходности ценных бумаг на фондовом рынке речь пойдет в главе 7), а на анализе рисков, присущих данному виду бизнеса и не учтенных в денежном потоке.

Модель оценки капитальных активов (САРМ — Capital Asset Pricing Model) предпола­гает следующий способ расчета:

Re= Rf+px(F^-Rf)+ С,+ Сг+ Сз,

где Re — стоимость привлечения собственного капитала;

Rf — безрисковая ставка;

р — коэффициент бета;

Rm — средняя доходность рынка, на котором оцениваемая компания;

(Rm — Rf) — премия за риск вложений в акции;

С] — страновой риск;

С2 —риск за малый размер компании;

С3 —специфический риск, свойственный оцениваемой компании.

Данная модель была предложена американским экономистом Шарпом в 50—60-х гг. XX в., она базируется на предположении о том, что инвесторы действуют рационально и имеют полную информацию о рынках капитала с целью максимизации доходов от вложе­ний при заданном уровне риска. В 1990-х годах модель была модифицирована Робертом Лингом с целью адаптации к рынкам России и стран Восточной Европы. Так появились поправки (после скобки) на страновой риск, на качество менеджмента, на низкую капита­лизацию, на долю бизнеса на рынке и т.п.

Таким образом, модель предполагает, что если не все инвесторы держат среднерыноч­ный портфель бумаг, то запрашиваемая премия за риск будет пропорциональна коэффи­циенту бета.

Безрисковая ставка используется как точка отсчета, к которой привязывается оцен­ка различных видов риска, характеризующих вложения в данный бизнес, на основе чего и выстраивается требуемая ставка дохода. Она представляет собой величину доходности, требуемой при вложении в актив, не обладающий рисковостью, т.е. денежные потоки от владения которым определены и отклонений не ожидается. В качестве безрисковой ставки может быть принята ставка по вложениям, характеризующимся наименьшим уров­нем риска, — долгосрочные государственные долговые обязательства (облигации и век­селя), обеспеченные гарантиями платежеспособности государства и подверженные мини­мальному риску (банкротства государства-эмитента и гиперинфляции валюты, в которой номинированы бумаги).

Спорным является вопрос о возможности использования в качестве безрисковой став­ки обязательств наиболее крупных, системообразующих компаний страны (депозиты Сбер­банка и облигации Газпрома) для оценки бизнеса в Российской Федерации. При боль­шей доступности этих инструментов для некоторых категорий инвесторов (например, для частных лиц) они больше подвержены влиянию специфичных рисков для отрасли, в то время как экономика страны достаточно диверсифицирована, чтобы риск дефолта не был обусловлен ситуацией в одной из отраслей. Необходимо отметить, что наиболее значитель­ная часть объема сделок с долями и акциями компаний происходит в рамках организован­ного рынка купли-продажи ценных бумаг, т.е. на фондовых биржах. Участники бирж имеют доступ и к сделкам с государственными долговыми ценными бумагами, таким образом, средний покупатель компании или доли в ней имеет доступ к бумагам, принимаемым в мировой практике в качестве безрисковых.

При выборе страны-эмитента ценной бумаги целесообразно учитывать страну, на осно­вании рынка которой будет в дальнейшем рассчитана премия за вложения в акции. Как правило, в качестве безрисковой выбирается ставка доходности к погашению по векселям либо облигациям казначейства США (данные публикуются на сайте казначейства www. treasury.gov).

Премия за риск вложений в акции представляет собой разность средней доходности рынка акций и доходности выбранной безрисковой бумаги. Среднюю доходность акций рассчитывают многие аналитические агентства путем анализа исторических показателей доходности национальных фондовых рынков. Один из наиболее цитируемых источников — сборник Morningstar (агентство Ibbotson Associates) определяет доходность рынка акций США, начиная усреднение с показателей 1926 г. В 2011 и 2012 гг. премия за риск вло­жения в акции, рассчитанная на основе этого показателя, составила округленно 6%. Для российских компаний среднерыночная доходность определяется на базе фондовых индек­сов ММВБ и РТС, а роль безрисковой ставки играет эффективная доходность к погашению долгосрочных долговых обязательств Правительства РФ (это могут быть ОВВЗ, ОФЗ и т.п.).

Коэффициент бета (р) отражает взаимосвязь отклонений доходности рынка акций

и заданной ценной бумаги. Коэффициент бета рассчитывается по формуле:

я -

Р'~ Var(rm) '

где Pi — коэффициент бета для i-й ценной бумаги;

П — доходность i-й ценной бумаги; rm — доходность рынка акций в целом;

Cov — ковариация;

Var — дисперсия.

Доходность ценной бумаги (акции) за период определяется следующим образом:

Рі+Р-Рр

Р "

П)

где Х\ — доходность і-й ценной бумаги;

Рі — цена акции на конец периода владения; Р0 — цена акции на начало периода владения; О — дивидендный доход за период.

Значение коэффициента бета показывает различную степень взаимосвязи доходно- стей, как показано в табл. 5.1.

Таблица 5.1

Значение коэффициента бета

Значение Характер зависимости от доход­ности рынка акций в целом Отрасль*
>1 Доходность акции меняется сильнее, чем Наиболее высокие показатели наблюдают­
по рынку ся в отраслях: строительство жилья, авто­
мобилестроение, туризм и отдых
0 < 1 Доходность акции меняется слабее, Наименьшие коэффициенты характерны
но в том же направлении для инфраструктуры, электроэнергии, теле­
коммуникаций
<< | >>

Еще по теме 5.2. Стоимость собственного и заемного капитала:

  1. 4.1. Состав заемного капитала и оценка стоимости его привлечения
  2. 6.1. Состав заемного капитала и оценка стоимости его привлечения
  3. 15.3. Анализ состава, структуры и динамики источников формирования имущества организации. Оценка структуры собственного и заемного капитала.
  4. КАПИТАЛ ЗАЕМНЫЙ
  5. Заемный капитал
  6. КАПИТАЛ ЗАЕМНЫЙ
  7. 17. ЦЕНА ЗАЕМНОГО КАПИТАЛА И ПРИВИЛЕГИРОВАННЫХ АКЦИЙ. СРЕДНЕВЗВЕШЕННАЯ ЦЕНА КАПИТАЛА
  8. 6.5. Показатели эффективности заемного капитала
  9. Собственные и заемные средства предприятия
  10. Собственные и заемные средства предприятия
  11. 20.1. Виды краткосроного привлечения заемного капитала
  12. Финансирование за счет заемного капитала
  13. 16.3. ФИНАНСИРОВАНИЕ С ПРИВЛЕЧЕНИЕМ ЗАЕМНОГО КАПИТАЛА
  14. Заемный капитал
  15. 6.2. Формирование заемного капитала в форме облигационных займов
  16. 4.2. Формирование заемного капитала путем эмиссии корпоративных облигаций
  17. Глава 5.2. Заемный капитал
  18. Долгосрочные обязательства — заемный капитал
  19. Деление источников формирования оборотных средств на собственные и заемные
  20. § 3. Спрос и предложение на рынке заемных средств (ссудного капитала). Реальные и денежные теории процента